资本结构影响因素国外文献综述

更新时间:2024-02-20 作者:用户投稿原创标记本站原创 点赞:15726 浏览:68933

[摘 要 ] 现有的资本结构研究在不同的方向上取得了丰富的研究成果;但到目前为止,无论从理论上还是实证上都还都不够,“资本结构之谜”远未解开.

[关 键 词 ] 上市公司 资本结构 融资决策

一、引言


近十余年来,中国上市公司有了长足的发展,不论从数量上还是规模上来看,都有了巨大的提高,但在发展的过程当中也出现了如管理者激励不足、产权不明晰、资金使用效率低下等不少问题.其中,我国上市公司的融资次序、融资偏好和资本结构与西方资本结构及融资顺序理论的冲突引起了我国学术界和实务届较多的关注.资本结构是指企业取得长期资金的各项来源、组成及相互关系,是公司财务理论研究的重要方面.企业资本结构理论是企业理论的一个重要组成部分,它研究企业在发展或收缩中,如何安排其融资结构,即企业应该如何确定其自有资本、股权资本和债务资本的比率,才能使企业的市场价值最大化.

二、文献综述

关于资本结构影响因素的众多研究中,以Titman & Wessels (1988年), Rajan & Zingales(1995年)以及Booth等(2001年)的三篇文章具有较强代表性.

Titman和Wessels基于不同的资本结构理论提示了8个潜在变量作为决定资本结构的属性,包括15个潜在变量的标志变量和21个可观察变量.这8个影响资本结构的属性是:资产结构、非债务税盾、成长性、独特性、行业分类(只限于制造业部门)、规模、波动性和盈利性.资产结构的标志变量包括无形资产/总资产和(存货+固定资产)/总资产,非债务税盾的标志变量包括投资税贷项/总资产、折旧/总资产和非债务税盾的一个直接估计/总资产(其中,非债务税盾的直接估计等于经营收入-利息支付-联邦所得税支付/企业所得税税率,成长性的标志变量包括资本支出/总资产、总资产变化的百分比和研究开发费用/销售收入,独特性的标志变量包括研究开发费用/销售收入,销售费用/销售收入和退出比率,行业分类用行业虚拟变量,规模的标志变量包括退出比率和销售收入的自然对数,波动性用经营收入变化百分比的标准差度量,盈利性的标志变量包括经营利润/销售收入和经营利润/总资产.他们用短期负债/权益账面价值、长期负债/权益账面价值、可转换债券/权益账面价值、短期负债/权益市场价值、长期负债/权益市场价值和可转换债券/权益市场价值6个杠杆比率,而没有用全部负债度量资本结构 .他们的研究发现:独特性与负债水平负相关,表明具有相对多的研究开发费用、高销售成本或相对低退出比率的企业倾向于保持低的负债水平,短期负债比率与企业规模负相关,这可能反映小企业发行长期融资工具时面临着相对高的交易成本,表明交易成本是资本结构选择的一个重要影响因素,盈利性与当前负债水平/权益市场价值负相关,表明经营利润的增加而增加的权益市场价值不能完全被企业借贷的增加所抵消,非债务税盾、波动性、担保价值或成长性对负债比率影响的支持.在Titman & Wessels之后的其他关于资本结构影响因素的研究基本上都是从他们两人的上述分析框架扩展开来.

Rajan & Zingales通过对主要工业化国家中的公众公司融资决策的分析研究了资本结构选择的决定因素,用四个解释变量来分析七国资本结构的影响因素,这些变量是有形资产比率、成长机会、公司规模和盈利性.有形资产比率在七国都与杠杆比率正相关,成长机会与杠杆比率在七国均呈负相关关系,除德国外,公司规模与杠杆比率正相关(德国成显著负相关,法国和意大利在统计上不显著),除德国外,盈利性与杠杆比率负相关.他们认为,在美国与先前横截面研究所识别的与杠杆相关的因素,在其他国家也几乎具有相类似的相关性.但是,对美国和其他国家证据的更深入地检查表明可观察相关性的理论基础仍在很大程度上尚未解决.

Booth等(2001年)对10个发展中国家的相关数据进行了研究,用静态权衡理论、啄食次序理论检测设和写作技巧理论框架解释资本结构差异的变量.在每个模型中,权益和负债的选择取决于公司特征因素和制度因素.在权衡模型中,影响因素包括税率、资产类型、商业风险、盈利性和破产法;在写作技巧理论框架中,内部人和外部投资者的潜在冲突决定了权衡写作技巧成本和其他融资成本的最优资本结构,公司资产特征和成长机会是这些写作技巧成本重要性的主要因素;在啄食次序检测设中,金融市场的不完善性是资本结构影响因素的关键.交易成本和信息不对称把公司承担新投资的能力和内部资金联系在一起,发现发展中国家与发达国家资本结构选择的影响因素是相类似的,但有时候、有些因素,特别是商业风险和市场-账面值的作用与预期的相反,其原因可能是发展中国家的公司过多的短期负债和商业信用融资对资本结构的决定作用与长期负债不同;总的说来,发展中国家的负债比率似乎也受在发达国家中显著的同类变量和同样方式的影响.但这些受诸如GDP增长率,通货膨胀率和资本市场发展状况等国家因素影响的负债比率,其存在系统性差异.

三、结论及发展方向

现有的资本结构的实证研究在不同的方向上取得了丰富的研究成果,然而在行业因素对资本结构的影响上却没有解决以下几个问题.首先,现有的研究并没有在结论上达成一致,采用的统计检验方法也不尽相同,行业因素对资本结构的影响是否显著,统计上的显著性是否具有稳定性等问题实际上并没有得到确定结论,行业因素对企业的资本结构确实有显著而稳定的影响吗,不同行业的资本结构分布有什么特点?其次,不少企业在确定自身资本结构时往往会参照本行业其他经营情况较好的企业的资本结构,那么,对于不同行业来说,由于生产技术、生产周期、经营理念等差异的存在,影响其资本结构的因素就有可能是不同的,对一些行业来说影响显著的因素对于另一些行业的影响就可能不太重要,那么,不同行业资本结构的影响因素是否有所不同,它们的解释能力是否存在差异?各种影响因素间的相互作用将会是以后资本结构影响因素研究的重要方向之一.

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