本站原创2008年的9月,对于中国的资本市场来说,是颇为不平常的.作为经济晴雨表的股市,出现了又一波恐慌性的下跌,沪市综合指数一度下探到1802点,而在11个月之前,这个指数曾经达到6 1 2 4点；即便是在1个月前,它也还徘徊在2500点左右.如此快速的下跌,应该说是很出人意料的,这当然引起了投资大众的恐慌.而也就在9月份,已经对股市的下跌保持了近5个月沉默的管理部门,突然提出并且实施了多项救市政策.这一同样出乎人们预期的举措,在相当大的程度上扭转了股市的单边下跌行情,也让饱受股市暴跌之苦的投资者,稍稍感到了安慰,并且对后市产生了带有些许乐观的想像.
那么,为什么管理层会进行救市呢?其目的除了挽救处于危急关头的股市,还有没有其它方面的考虑呢?现行的救市举措,能否达到预期目的?而投资者又应该如何正确对待这些救市政策呢?
内外经济形势的必然选择
熟悉中国股市的人都知道,长期以来管理层一直是比较忌讳说救市的.早在1996年年底的时候,有关方面曾经发表文章抨击当时股市上的投机表现,其中就谈到有人指望如果泡沫破灭后政府会来救市,其实,政府既不会救市,也救不起市.那么,为什么在今年9月份,有关部门开始实施全方位救市呢?
这其中有国内外多方面的原因.先看国内的,自去年年中以来,央行等就开始不断加大宏观调控的力度,当时的主要做法就是通过提高准备金率和利率的办法,不断抽紧银根,收缩流动性.采取这些措施的首要目的是为了抑制那时不断明显的通胀势头,并且防止经济过热.不过,这样的政策毕竟也具有双刃剑的功能,在对通胀实施了严厉的抑制之后,也不可避免地对社会经济活动带来负面影响.广东、江浙一带一直是中国经济最富有活力的地区之一,但是今年就遇到了很大的困难,这里的企业家把本币升值、原材料涨价和劳动力成本上升比喻为束缚企业发展的“三根绳子”,而把银行信贷的收紧则比喻为是威胁企业生存的“一把刀”.虽然,严格地说“三根绳子一把刀”的比喻并不准确,但客观上也确实形象地反映了企业的部分现实.从9月份公布的8月份经济运行数据来看,由于缺乏资金支持,企业固定资产投资下降、经济效益滑坡的情况日渐明显,国家税收增长大幅回落.显然,如何确保经济增长,已经成为当前的一个突出问题.
就股市的状况而言,应该承认前几年的大幅度上涨,在一定程度上是透支了未来经济增长的成果,因此从去年年末开始出现回落,也是很正常的.考虑到宏观调控的因素,股市在今年年初下跌的加大,现在看来也是必然的.这也就是在这个时候虽然有人呼吁要救市,但是没有得到管理层认同的原因.但是,2季度以来,股市的下跌呈现进一步加速的态势,这就事实上形成了严重的超跌.很明显,尽管现在经济增长放缓了,但是毕竟还在10%以上,在这个背景下股市下跌超过70%,股票市盈率下降到17倍左右,无疑是不正常的.而且,股市的下跌,使得社会公众遭受重大的财产性损失,使得他们对未来的收入预期变得极不稳定,这必然在很大程度上抑制他们的消费意愿.本来,我们国家就一直试图改变以投资、外贸为主的经济增长模式,而且现在外贸也因为世界经济不景气而面临考验,在从紧的货币政策还没有根本放松的情况下,投资也不可能大幅增加.这个时候如果居民消费再下降,那么经济形势就将会很糟糕了.于是,通过救市来提高投资者的信心,从而拉动消费,也就成了一个重要的政策选项.事实上,在9月份之前,一些部门就已经在采取一些有助于稳定股市的措施了.
当然,促使有关方面下决心大规模救市的,还有海外市场的因素.去年,美国开始出现次贷危机,尽管美国政府进行了多次干预,但问题并没有得到有效的解决,到今年蔓延到了几乎整个金融行业.在经济全球化的大背景下,美国所发生的金融危机,不可避免地会对中国经济产生影响.特别是中国的金融系统,会受到其直接与间接的多方面冲击.在这种情况下,如果国内的资本市场仍然疲弱不堪,那么要抗拒这样的冲击几乎是不可能的.显然,此刻如果任凭股市继续无理性地下跌,那么无论是投资者的信心还是股市的实际运行,都将出现严重的问题,而且也会对整个经济产生更大的负面影响.因此,采取必要的政策来应对这种局面,也就成为一种必然.
稳定资本市场才能确保经济增长
从广义来说,这次有关部门对股市采取的救市政策,包含这样几方面的内容：首先是改善经济运行的环境；其次是降低股票交易的成本、放松对交易的某些限制；第三是直接向股市注入资金.各项措施的指向,就在于能够有效地稳定资本市场,从而确保经济的平稳较快增长.
还是在9月初的时候,面对“跌跌不休”的境内股市和海外巨大的金融“海啸”,央行果断地采取了降低贷款利率和部分商业银行存款准备金率的措施.这当然是被认为针对经济增长放缓的一个措施,但就政策推出的时机来说,也的确不乏化解股市危机的考虑.毕竟,股市的平稳运行,需要一个相对宽松的经济环境和比较充分的流动性作为前提.近一年来股市的持续下跌,在某种程度上说也就是因为缺乏这样的条件.然而,股市没有因为这一意外的利好而止跌,相反出现了更大的回落.看得出,这种间接的救市政策,在此刻已经发挥不了其应有的积极作用.
于是,推出更为直接、也更为有效的救市政策,也就成为一种必然.在此,有关方面是多管齐下,财政部门改股票交易印花税双边征收为单边征收；汇金公司表态以大股东的身份增持上市公司股份；国资委鼓励下属央企增持控股上市公司的股权,并且呼吁央行对其进行金融支持；证监会修改有关制度,为央企增持上市公司股权放松限制等.随后,也的确有一批央企,开始购入旗下上市公司的股权.这样大力度的操作,在中国股票史上是前所未有的,它不但是以央企的行为来给市场培育信心,而且是直接向市场注入了资金.有了这样的操作,股市的持续下跌态势,终于得到了抑制.就上证综合指数而言,也从1 8 0 0点开始,在短短几天中回升了400余点,也算是营造了近一年来最大的一次上涨行情.
毫无疑问,9月份以来不断推出的救市政策,对于稳定股市起到了积极的作用.目前,中国股市的总市值已经占到国家GDP的50%左右,股价的回升将有力地提高资产的水平,并且以其金融杠杆的功能,助推经济的发展.
长期以来,中国股市作为经济晴雨表的作用,一直是不明显的,股市在经济生活中的地位也不高.但是,在经过了这几年的大发展之后,这种局面已经有了改变.特别是受到海外金融市场震荡的影响,各界都已经看到了稳定金融市场、稳定证券市场对于稳定经济的意义.从这个角度来说,维护股市的稳定,也就是维护经济的稳定.救股市,也就是为了保经济.
救市政策与效果的市场评估
现在,有关方面的救市举措已经实施了一段时间,就短期效果来说,也的确是比较明显的.但是,平心而论,对于其长期效用,市场上是存在某些争议的.在这里,人们比较多的是关注这样两方面的问题：首先是现在的救市政策,力度虽然很大,但是就其本身而言,手段、方法都还比较单调,存在较大的偶然性与不可预测性,没有可靠的制度保证,也缺乏相应的市场建设作为配合.汇金公司一次出资约2500万元,分别写了3个银行股各200万股,此举就被认为具有太多的象征意义,很难有效地调动市场人气.如果救市的举措都是以这样的形式落实,那么其效果显然会打很大的折扣.所以,现在投资者希望救市要打“组合拳”,建立平准基金、开放融资融券、修改新股发行与定价机制、规范各类限售股的流通等等,都是现在应该抓紧去做的.这也就是说,必须把救市当作一项系统工程,持续地予以推进,这样才能让投资者重新树立起信心,让市场逐步恢复内生的运行力量,改变对外部因素的过度依赖.人们注意到,就在10月初,有关部门就批准了启动证券公司融资融券业务试点.显然,系列的救市工作会像市场所预期的那样,不断推进.
其次,也就是更为本质的,应该是着力推动经济的发展.实体经济出问题,增长缓慢乃至倒退,这种情况下股市是不可能真正向好的,因为它没有了基础.现在救市,在很大程度上是为了救经济.表现在操作上,就不能只是满足于目前的那些救市动作,要确保经济的平稳较快发展.在目前条件下,如何给中小企业以及农业以更多的金融支持,财政上如何为启动内需作更大的努力,以及怎样尽快理顺体系,改变增长模式,增强经济的可持续发展等等,都是需要认真研究,并且尽快落实的.也只有这样,股市的救市政策,才能够持久而有效地发挥积极作用,股市的被动局面才能够得到真正的改变.从这个角度来说,9月份开始的救市操作,还是很初步的.作为投资者,也不应该孤立地看待这些已经出台的救市政策,而是要把救市与保经济增长联系起来,站在这样的高度来分析证券市场,把握行情运行的基本走向.
作者：申银万国首席分析师