另一个视角看金融制度设计:功能与结构金融

作者简介：岳华（1968-）,女,华东师范大学商学院副教授,财经大学博士后,研究方向为国际金融与金融经济学；

陈达忠（1979-）,男,华东师范大学商学院硕士研究生,研究方向为金融制度学.（1,2华东师范大学商学院,上海200062）

摘 要 ：功能与结构金融认为,在制度内生给定下,交易成本和行为方式对无摩擦新古典均衡预测存在较大偏离时,新制度会朝着抵消这种无效率的方向发展,新古典模型在长期对资产和资源配置近似有效.

关 键 词 ：金融制度；功能；结构；均衡

中图分类号：F830文献标识码：A文章编号：1006-1428（2006）09-0030-03

一、功能与结构金融的理论基石

功能与结构金融建立在三大理论基石之上,新古典金融理论、新制度经济学和行为金融学.只有三种理论的结合,才能同时解决金融制度设计的两个重要问题――均衡确定和鉴别有效金融制度结构及其演进方向.

新古典金融理论是功能与结构金融的理论起点,其理论检测设前提是：写作技巧人完全理性、所有写作技巧人拥有相同的决策信息(即信息对所有写作技巧人都是对称的)、市场完全竞争并且不存在交易成本.新古典金融理论建立在有效市场检测说基础上,以资本资产定价理论和现代资产组合理论为基石,着重研究金融资产的均衡和金融市场效率问题.阿罗-德布鲁-麦肯锡(Arrow-Debreu-Mackenzie)证明：如果新古典金融理论基本检测定成立,任何金融资产的配置方式都是均衡有效的,此时金融制度就没有必要存在.新古典均衡和金融制度结构无关,所以新古典均衡在金融制度结构演进中是非常稳定的.新古典金融理论很好地解决了金融制度设计的第一个问题,即均衡的确定,但是仅凭新古典金融理论无法完整地鉴别有效金融制度结构及其演进方向.此时,新制度经济学和行为金融学提供了恰当的理论导入.

新制度经济学基本检测定是：制度内生、信息不对称、取得信息具有成本、交易成本为正.科斯证明：当交易成本(包括信息成本)为正时,不同的制度安排具有不同的配置效率.只要存在交易成本,制度就是至关重要的,因为制度可以减少不确定性,降低交易成本,优化资源配置.因此,制度结构及其演进在经济发展过程中显得十分重要.金融相似度检测与金融市场存在和发展的一个主要原因是它们可以减少各种交易成本,以实融资产的有效配置.

另外,交易成本的存在使金融制度结构发生内生变化,即产生金融相似度检测,使得较高个人交易成本对新古典均衡影响最小化.

行为金融学以心理学对人们决策行为的有关研究成果为基础,认为写作技巧人是非理性的.由于外界环境的不确定性,写作技巧人在交易过程中,存在着类似过度自信、后悔厌恶、过度反应、过度控制等行为偏差.行为金融学以行为资产定价理论和行为资产组合理论为基石,主要研究金融市场的无效率和写作技巧人非理性对新古典均衡的偏离.从这个角度看,金融制度存在的意义是为了减轻或者消除写作技巧人非理性对新古典均衡的偏离,以实融资产的有效配置.总之,交易成本和写作技巧人非理性虽未改变新古典金融理论确定的均衡,却可以鉴别出有效的金融制度结构及其演进方向.

二、功能与结构金融的内涵与特征

金融制度结构是指金融制度具体结构,包括特定的金融相似度检测、金融市场、金融产品、金融怎么写作、实践组织和支持性的基础结构(例如监管准则与会计制度).金融制度功能就是在不确定环境下跨越时空地配置金融资源,它可以分解成四个基本功能：第一,动员储蓄.聚集分散的储户资本的过程,它包括信用工具的运用与创新、金融怎么写作与营销、声誉机制的建立等；第二,配置资源.将聚集的资本在一定范围内分配给进行最优化“生产性”使用的投资者,即储蓄向投资的转化：第三,监督经营者并实施联合控制.金融市场信息不对称而导致的逆向选择和道德风险必然妨碍储蓄资源向最优化“生产性”企业的转化.解决这一问题的方法是进行有效监督和实施联合控制.第四,便利交易和分散风险.金融相似度检测的规模经济可以降低交易费用,而各种金融工具的存在使降低风险成为可能.

功能与结构金融是上述理论的有机结合,在功能与结构金融中,功能是“锚”,属于外生变量,结构则是内生变量.金融制度的功能主要是通过金融制度结构实现的.一个设计良好的金融制度结构可以较好地实融制度功能,也能更合理地配置资源.功能与结构金融在分析金融制度结构及其演进时,认为金融制度基本功能是促进金融资产的有效均衡配置,这里的“有效”是一个长期均衡动态过程.在上述框架中,有效的金融制度结构是内生决定的,其演进方向足以抵消交易成本和写作技巧人非理性对新古典均衡造成的偏离.

功能与结构金融的主要特征表现为：第一,强化功能、淡化结构.在新古典金融理论框架内,任何金融资产的配置方式都是有效均衡的,也就是说金融制度结构是不重要的.但是,新制度经济学和行为金融学指出,交易成本和写作技巧人非理性是客观存在的,这会使金融资产的配置偏离新古典均衡.此时,金融制度的基本功能就具体表现为减轻交易成本和写作技巧人非理性对新古典均衡的偏离.由于各国的文化、法律、传统、社会结构、技术条件等不尽相同,只有特定的金融制度结构才可以达到金融资产的有效配置.而且随着历史的发展,各国的文化、法律、传统、社会结构、技术条件等也会发生变化,此时,有效的金融制度结构又将采取不同的形式.换句话说,有效的金融制度结构不是恒定不变的.从这个意义上说,衡量一个金融制度好坏的标准是它在多大程度上减轻交易成本和写作技巧人非理性对新古典均衡的偏离,而不是金融制度结构的具体形式.

第二,强调金融制度结构演进的内生性.在功能与结构金融框架内,金融制度结构及其演进具有内生性.具体地说,当交易成本和写作技巧人非理性产生对新古典均衡的偏离时,设计良好的金融制度会发生内生响应以最大限度地减轻这种偏离.现实中,这种内生响应会不会发生取决于制度的灵活性.功能与结构金融认为金融制度结构内生演进的根本力量是微观金融主体追求利润.由于写作技巧人的交易成本和非理性程度各不相同,所以对新古典均衡的偏离程度也是不一样的.此时,交易成本小、非理性程度低的写作技巧人就成为金融产品(或怎么写作)的供给者,而交易成本大、非理性程度高的写作技巧人就成为金融产品的需求者.前者追求利润的结果必然导致金融产品的最终一定等于交易成本最小、非理性程度最低的写作技巧人的边际交易成本,此时整个经济对新古典均衡的偏离程度也是最低的.

第三,注重金融创新对金融制度设计的螺旋引领作用.金融创新泛指金融制度内部出现的一系列新事物,包括新的金融产品、新的融资方式、新的金融市场、新的支付清算手段以及新的金融组织形式与管理方法等,其中金融产品创新构成金融创新的核心内容.金融产品创新和金融相似度检测及金融市场的发展密不可分,大量金融创新产品的历史表明,金融产品最初由金融相似度检测创造,最终发展到整个市场(Finnerty,1988).金融相似度检测根据顾客的需要创造出新的产品,一旦产品为人们熟悉,并且有标准的术语之后,这个产品就可以怎么写作大量的顾客同时也成为在市场上可交易的商品.这种新商品的交易市场的出现,顾客又有对冲新风险的需求,金融相似度检测又创造出更新的金融产品,如此反复,形成螺旋式交互发展之势.因此,从动态意义上说,金融相似度检测和市场在提供金融产品方面是互相补充的：金融相似度检测适合低交易量的、写作化产品；而市场的优势在于提供高交易量的、标准化产品.从新制度经济学的角度看,金融创新产品的最早出现是为了降低交易成本.随着金融创新产品的标准化,产品从相似度检测转向市场,成交量就扩大,而增加的成交量又减少边际交易成本,一方面进一步降低交易成本,另一方面激励相似度检测创造出更新的金融产品.从行为金融学的视角看,金融创新产品的出现直接和写作技巧人非理性有关(Larry,Shiryaev,1993).例如,投资者普遍存在一种被称为“后悔厌恶”(regret ersion)的非理性行为,即投资者厌恶对先前投资决定的后悔,此时,市场就会有对“回顾”期权(look―back options)的需求.“回顾”看涨(看跌)期权赋予期权的写方在效期内以最低(最高)交易购写(卖出)标的证券的权利.在设计良好的金融制度下,金融相似度检测就会创造出这种期权以满足投资者需求.因此,投资者通过支付固定的期权费就确保在期权有效期内不会对投资决定后悔.可见,“回顾”期权的创新直接消除了“后悔厌恶”这种非理性行为,金融产品创新一方面消除了交易成本和写作技巧人非理性对新古典均衡的偏离,一方面促进了金融相似度检测和金融市场的发展.因此,金融产品创新在金融制度演进中具有重要的影响,对金融制度设计具有螺旋引领作用.

三、启示

对广大发展中国家和转型国家而言,金融制度设计不仅是一个重大理论问题,而且具有很强的现实意义.功能与结构金融为金融制度设计理论提供了一个崭新的视角,它强调金融制度基本功能,对金融制度结构具体形式没有统一要求,金融制度结构可以由各国经济环境、人口情况、技术等综合因素决定.结合我国实际,目前紧锣密鼓的金融制度改革归根结底也是金融制度设计问题.

从功能与结构金融看,我国金融制度设计中重要的不是各种金融机构的设立,而是金融资产的合理定价问题.在组织结构上,我国金融制度各种机构设置已基本完善,银行、商业银行、政策性银行、证券市场、保险公司、基金以及各类财务公司、投资公司、信托公司等机构种类基本齐全.但各类金融机构的大股东是国家或者其写作技巧人,基本上都是国家的一个机关,不是真正意义上的金融机构.另外,我国绝大多数金融产品的定价是国家直接定价,这一法定离均衡差距甚远,导致金融资源配置的无效率；金融资源配置的无效率又导致很高的交易成本和写作技巧人行为的严重非理性,反过来又加剧了资源配置的无效率.鉴于此,我国金融制度设计应着重从以下几方面突破：

第一,完善金融机构功能.金融机构设立的目的是提供金融怎么写作.人民银行要专司银行功能,主要负责货币政策；各商业银行要产权清晰,独立经营,彻底断绝和地方政府在人事、财政上的联系；证券公司、保险公司、基金公司以及各类财务公司、投资公司、信托公司的定位也要准确,要规范操作.证监会、银监会和保监会只做“裁判员”,要“大义灭亲”,对违规操作者要严厉惩罚.

第二,建立金融资源合理定价机制.资源配置的关键是,不合理的容易导致资源配置体系扭曲.在金融制度较发达条件下,最好走市场化定价之路.鉴于我国实际,金融资源只能逐步放开.某些关键金融资源,即使国家定价,也要接近“均衡”.对一些涉及面比较广的金融,如银行的存、贷款利率,一定要保护中小储蓄者、中小贷款者的利益.

第三,注重发挥民间金融资本的作用.金融制度设计中,实施金融功能的机构可以是国家所有,也可以是民间所有.我国民营企业对GDP贡献占70％以上,但在融资上受到歧视,而效率比较低的国有企业融资相对顺利,这是金融资源浪费的例证.中小民营企业发展的最大“瓶颈”就是融资难,政府可以考虑让民间资本组成民间银行,主要功能定位就是怎么写作于中小民营企业,解决中小民营企业融资难问题,更好促进技术创新,推动经济增长.

第四,建立金融创新的正向激励.金融创新是金融制度设计演进的引擎,而金融创新需要某种激励,激励的目的是造就能降低交易成本,获取超额利润的机构创新能力.我国政府应该为金融创新提供良好的制度环境,特别是有效地保护专利、保护知识产权；积极培育微观金融主体的创新意识；建立竞争性市场机制,消除不必要的垄断.

［5］Finnerty,John.Financial Engineering in Corporate Finance：An Overview\[J\].Financial Management,1988；Vol.17：14-33

［6］Shepp,Larry A.N.Shiryaev.The Russian Option：Reduced Regret\[J\]. the Annals of Applied Probability,1993；Vol.3,No．3：631-640

（责任编辑： 周智立）