本站原创摘 要：政府对轨道交通项目的前期补贴金额合适与否,关键在于前期对轨道交通项目投资回报及成本的分析是否充分.轨道交通项目的回报可以从资本资产定价模型（CAPM）入手进行分析,而轨道交通项目的投资成本则需要考虑两个方面：投资主体多元化的趋势；资本的时间成本.将这两方面纳入投资成本的计算之中,再与投资回报折成现值进行分析,即可得到当期政府需要对轨道交通项目前期投资进行补贴的额度.
关 键 词 ：轨道交通；财政补贴；政府主导；资本资产定价模型
中图分类号：F54 文献标志码：A 文章编号：1002-2589（2013）13-0090-02
一、国内外现有补贴模式概述
(一)建立效益返还机制的模式
给予轨道交通企业特殊权益（如上盖物业的综合开发权）,企业通过这些权益的开发获得部分轨道交通产生的附带效益,以补偿轨道交通产生这些效益所发生的成本支出.香港地铁及深圳地铁4号线均采用了该方式.
(二)“投资——建设——运营”三分开的模式
由政府或政府所属的公司负责投资与建设,轨道交通建设的投入和初期设备的投入不计回收,并对今后的大宗投入（如购写车辆）与改造予以补贴.相当于轨道交通企业租用轨道交通资产进行运营,只承担运营成本.
(三)成本完全由企业承担,但政府予以补贴的模式
即企业负担所有产品的建设与运营成本,但出售给乘客的产品仅包括乘客所享受轨道交通怎么写作产品和社会效益产品产生的成本,不包括其他未购写轨道交通怎么写作产品的人应当承担的社会效益的成本,后一成本由政府补贴.
二、城市轨道交通补贴资金分析
以政府为主导的投资即以政府提供的信用为基础,以政策性融资方式为主,辅之以其他手段进行融资.资金来源渠道主要有两类：政府财政出资和政府债务融资.具体是：政府财政拨付的资本金、政府基本建设基金或国债资金、国内政策性银行的政策性贷款、境内外发行债券、政府向国外政府或国际金融组织贷款、依托于政府信用的商业贷款等.
城市轨道交通投融资相对于其他交通行业投融资来讲,有其特殊性.一般来说,城市轨道交通的投融资有以下几个特点：
(一)城市轨道交通造价高投资大,工程投资动辄几十亿甚至上百亿
制约我国城市轨道交通发展的首要问题就是项目所需的巨额投资.城市轨道交通造价在交通领域是最高的,上世纪90年代以来我国地铁建设的成本始终居高不下,以每公里的造价计,北京地铁地面路段造价3亿元,地下部分造价5亿元,上海一号线工程平均造价4.4亿元；上海二号线工程平均造价7.7亿元；广州一号线工程平均造价6.87亿元；深圳地铁一期工程平均造价5.44亿元.从我国已经修建的地铁来看,一般投资每公里6亿～8亿元,已建成通车的上海、广州、北京（复八线）地铁投资,每公里平均造价分别约为7亿、7亿和6亿.
(二)城市轨道交通投资周期长
目前国内一条地铁线的平均建设时间为五年,相对于其他交通设施建设,地铁的建设周期长.建设周期长将导致资金利息积累多,资金成本高.对城市轨道交通项目来说,还本付息问题将是项目重要考虑的因素之一.
(三)城市轨道交通投资回收期长
城市轨道交通基础设施投资资金沉淀时间长,即回收期长.对国外较为成熟的轨道交通的实证分析得出,轨道交通从项目初期建设到后期运营并逐渐成熟,运营利润汇流达到收支平衡的时期一般为30年,因此资金投入以后就会沉淀在项目上,投资主体不易根据市场的需求状况灵活地退出市场,而需要很长的时间才能收回投资,这使得轨道交通基础设施的投资存在很大的回收风险.
三、城市轨道交通政府补贴项目分析
(一)城市轨道交通项目的回报
普通投资方对于所投资项目的预期收益要求可以由征询项目方的意见得知,不具备征询意见的条件时,通常可采取资本资产定价模型,根据同行业类似城市轨道交通项目的投资收益确定.将投资者所要求的报酬分为两部分,一为投资者的无风险报酬,其报酬率为无风险利息率；二为投资者的风险价值,即投资者所承担的不能按时收回本金与利息的风险所要求的补偿,其报酬率为风险价值率.
(二)城市轨道交通项目的投入
1.评估城市轨道交通的投入时应考虑投资主体多元化的发展趋势
世界很多国家大城市的地铁融资建设中,特别是在地铁建设初期和高速成长时期,政府投融资都发挥着主要作用.如北京地铁建设初期政府投资比例达100%,香港地铁政府投融资占77%,法国巴黎地铁政府投融资占80%.在过去几十年里除了少数几个例子,政府投入几乎成为所有城市轨道交通系统建设中最重要的资金来源.
如前所述,政府主导的轨道交通补贴渠道种类繁多,若政府需要对轨道交通企业进行补贴,可采用的资金来源渠道非常广,因此在计算项目的成本时,需要充分考虑每一种资金来源的资本金成本,而不是均一的以市场利率作为资本的成本.
2.评估城市轨道交通的投入时应充分考虑资金的时间价值
资金的时间价值是指资金投入周转使用后的增值额,即资金在运动过程中,由于投放和回笼的时间不同而带来的增值.资金的时间价值大小一般采用利息或利率来反映,体现资金的时间价值大小的利率,根据不同资金来源,可以是银行存款利息率、股息率或债券利率.
资金具有时间价值,在评估政府补贴额度时需充分考虑资金的时间价值,如下表所示：
如上表,检测设项目的资本回报率Ks为10%,则甲方案的项目现值为184.24亿元,乙方案现值为202.19亿元,因此,可以得出,资金的时间价值在政府对轨道交通企业进行前期投资补贴时是一项必须考察的内容.
(三)城市轨道交通政府财政补贴模型
由于项目的实际价值可以看成是对项目未来净值的预期折现,所以可以利用项目融资理论计算项目的实际价值,并得出项目运营期的财政补贴额.主要步骤包括：（1）计算项目的资本回报率；（2）计算项目的加权资本成本（WACC）；（3）确定项目的未来净流；（4）计算项目的现值,并通过与当前的投资额进行对比以判断当前财政补贴的额度.由于技术资产本身具有一定的价值,这种技术资产带来的未来收益一般表现为利润总额、净利润、净流等.如果将未来的收益折现,选用的折现率只能是投资于技术资产的投资回报率（或称投资收益率）.因此,企业的综合资本成本也可用作收益现值法中的折现率.
优点：考虑前期投资成本时,充分考量了资金的时间价值和投资主体多元化的趋势,将其融合进入补贴模型之中,能更为实际地为政府提供轨道交通前期投资的相关建议.
缺点：考虑前期投资回报时,运用上证指数和上证公用事业指数,可以很好地计算出国内相似轨道交通企业的投资回报率,但是,对于不同轨道交通、不同发展程度的轨道交通企业而言,较难以此模型衡量轨道交通项目的投资回报.
四、总结
本文主要围绕城市轨道交通项目的前期投资回报及成本来进行分析,提出采用基于资本资产定价模型（CAPM）的轨道交通政府财政补贴机制,即切合国内外轨道交通多元化投资主体的发展趋势,亦将前期投资资本的时间价值充分考虑在内,从而得出政府在轨道交通项目前期的投资补贴方案.但是,这个模型所提出的方案还无法就不同的轨道交通项目分析出不同的投资回报率,即不能根据不同轨道交通企业发展状况提出不同的补贴模式,因此,本文在这方面仍有所欠缺.