本站原创[摘 要]随着资本市场和外汇市场的改革,我国金融领域的市场化程度得到极大地提高,外汇市场和股票市场的互动关系也日益受到国内学者的关注与重视.结合当前全球金融危机背景,文章通过协整分析、运用Granger因果检验对汇率与股价的相互关系进行了实证研究.实证分析结果表明：我国金融市场上汇率变动对股票有明显的作用,呈现负相关关系,而股票变动对汇率没有显著影响.
[关 键 词]汇率；股票；协整分析；Granger检验
中图分类号：F81
文献标识码：A
文章编号：1006-0278（2013）08-035-02
一、引言
金融市场之间的相互影响一直备受人们的关注,特别是20世纪90年代以来,新兴市场国家爆发了一系列以汇率市场与股票市场相继崩溃为主要特征的金融危机,使得汇市与股市之间的互动关系成为国内外学者以及金融监管部门关注的焦点.随着资本市场和外汇市场的改革,我国金融领域的市场化程度得到极大地提高,外汇市场和股票市场的互动关系也日益受到国内学者的关注与重视.结合当前全球金融危机背景,文章将通过协整分析、运用Granger因果检验对汇率与股价的相互关系进行了实证研究,在实证结果的基础上,得出适当的结论和政策建议.
二、文献综述
Franck和Young（1972）利用两个变量的简单回归开创了股价和汇率关系研究的先河,得出它们之间无关的结论.Dan-iel（2004）研究了欧盟和美国汇率与股价的因果关系,他使用协整、向量误差修正模型、Granger因果检验等方法来检验汇率与股价之间是否存在联系以及它们之间的因果关系.
舒家先和谢远涛（2008）利用多因素TGARCH模型得出同样的结论：人民币汇率对股市收益有显著的扩散效应.邓粲,杨朝军等（2008）实证考察了人民币汇率形成机制改革之后,人民币兑美元汇率与我国国内股价之间的关系.巴曙松（2009）以利差为外生变量,基于向量自回归多元EGARCH模型和日数据,对我国股价与汇率之间的动态关系进行了实证研究和深入分析,发现股价与汇率之间不存在长期均衡关系.
三、金融危机后人民币汇率与中国股票的实证分析
(一)样本数据来源及处理
文中采用A股的上证综合指数来代表股票,用SH表示.另外,在宏观经济理论中,物价变化也会对汇率和股票产生影响.由于文章采用了日数据,而国内公布的物价指数是月度数据,没有日数据,因此,我们暂时不考虑物价指数的影响,研究中各变量都是名义变量.即用人民币兑美元样本的名义汇率代表人民币汇率变量,用EX表示.文章所用到的数据源自wind数据库,选取的区间是2007年3月2日到2012年4月23日.在对数据进行平稳性检验前进行对数化处理,处理后的数据用LNEX和LNSH表示.
(二)实证分析
要研究人民币汇率和中国股票市场间的关系,建立这两个变量之间的模型,首先要对论文中所涉及的变量时间序列的平稳性进行检验.如果变量是平稳的,还需要检验这些变量之间是不是存在着长期稳定的关系.下面对汇率和股票指数做单位根检验和协整检验：
1单位根检验
论文利用各样本数据的对数值,对原序列和一阶差分序列进行ADF检验,结果如下表：
上表中给出了所有变量的单位根检验结果.对于人民币汇率和股票指数的水平序列值,ADF检验都不能拒绝存在单位根的原检测设,这说明这些变量的时间序列都是非平稳的.对于两个变量的一阶差分序列,ADF检验都在1%的显著水平下拒绝了存在单位根的原检测设,所以文章中出现的所有变量都是单整变量,这说明人民币的汇率和上证A股股票的之间可能存在着协整关系.
2协整分析
前面的人民币名义有效汇率和股票时间序列数据的单位根检验表明人民币汇率指数对数和人民币有效汇率对数序列,都是一阶差分平稳或一阶单整的,因此两者之间有可能存在长期关系,下面通过对两列数据做协整检验来验证他们之间的长期关系.文章将采用Johansen协整检验来检验人民币汇率与股价之间的协整关系,故先通过基于VAR模型最优滞后期检验（检验结果如表2）.比较相应的AIC值和SC值来确定最优滞后期,由此可得出最优滞后期为5.
由于文章VAR模型选择的最优滞后期为5,所以协整检验的滞后期确定为4.文章对LNEX和LNSH两序列进行协整检验,得到如表3所示结果.可以看出,在最多存在一个协整方程的检测设下,迹统计量和最大特征值统计量均小于5%显著性水平上的临界值,这表明LNEX和LNSH在5%的显著性水平上存在一个协整方程,换而言之,人民币汇率与股价至少在最优滞后期内存在一个长期稳定的均衡关系.根据协整检验结果,可将LNEX和LNSH之间的这种长期均衡关系用协整矩阵表示：（LNEX,LNSH）等于（1,9.70E+14）.其中括号内为标准化后的系数.从协整方程中国标准化的协整系数符号可以看出,LNEX和LNSH之间存在负相关关系,也即人民币汇率与股价长期是负相关的.
从前面的检验中只可以得出人民币汇率与股价之间存在负相关关系,但对于它们两者之间的互相作用方向仍然无法确定.究竟是人民币汇率引起股价的变化,还是股价引起人民币汇率的变化,或者两者间相互影响都存在反馈.接下来将采用Granger检验方法找出它们两者之间在统计意义上的因果性方向.
上述结果表明,在1%的显著性水平上拒绝了人民币汇率变动不是引起股价变动的Granger原因起股价变动的原检测设；而接受了股价变动不是引起人民币汇率变动的Granger原因的原检测设.这说明人民币汇率与股价之间存在单向因果关系,即人民币汇率变动会对股价产生一定的影响,但股价的变动对人民币汇率的走势影响却不十分显著.
四、结论和建议
文章通过建立VAR模型对次贷危机以来我国汇率与股价的动态关系作了实证研究,研究发现：
1我国金融市场上汇率与股票的关系在次贷危机冲击下符合传统理论解释；即汇率变动导致股票的变化,两者直接存在负相关关系.可以从以下角度分析：从微观层次看,人民币汇率变动会对我国上市公司进出口的预期收益和预期利润产生影响,进而改变人们对公司的估值,导致公司股票变化.同时,汇率变动也会直接影响进出口公司的利润,从而体现在其股价上.
2我国金融市场上股票变动对汇率影响不显著.这主要和中国的国情和经济体制有关,主要可以归于以下原因：一是我国没有完全实现利率市场化,利率仍是由央行控制,而不是由市场的供求决定,所以即使股票的变化能影响到财富或货币需求,也无法改变利率水平.二是我国国际收支中资本账户没有完全开放,资本仍然受到严格管制,不能自由流动.这就使得投资组合方式传导途径（即股票→财富→货币需求→利率→资本流动→汇率）中的利率环节和资本流动环节都被切断,股市波动自然对汇率的影响表现微弱.