本站原创摘 要：本文研究中国宏观因素与股票市场的关系,选取GDP（GDP）、准货币（M2）、进出口总额（IMEX）、消费者物价指数（CPI）、人民币对美元的汇率（CU）、工业增加值增长率（INDU）来代表宏观变量指标,选取HKCSI(HKCSI)作为股市变量的指标.最后针对结论提出了构建不同层次的股票市场、适度调整政府在股票市场的职能和调整投资者机制,使投资者理性投资的建议.
关 键 词：宏观经济变量；股票市场；协整检验；格兰杰检验；脉冲影响
作者简介：高浩然（1991-）,男,吉林省人,硕士研究生,研究方向：金融怎么写作；
王佳珊（1990-）,女,吉林省人,硕士研究生,研究方向：非参数模型
一、引言
改革开放34年来,中国经济取得了快速的增长.与此同时,金融行业也得到了快速的发展,经过20年的蓬勃发展,证券市场已然成为中国最主要的资本市场,承担了融资和资金配置的功能,逐步改变了我国企业一直依赖于银行直接融资的局面.
自1990年的上海交易所和1991年的深圳交易所成立的20年来,我们已经取得了很大的进步,规模迅速扩张变大.2012年12月31日为止,上海证券交易所的上市公司已有954家,市场总值达到160174亿元,深圳证券交易所上市公司已有1539家,市场总值达到76607亿元.我国的GDP从1990年的18718.3万亿元到2012年519322万亿元,平均增长率保持在7%以上,总体的经济态势呈现高速增长的趋势,但是股市的指标却并不如此一味的稳定增长,而是高低波动变化.
事物都具有两面性,宏观经济的发展对我国股票市场有一定的影响作用.HKCSI在一定程度上受到了我国宏观调控的干预.对于中国来说,一个股票市场只有20年历史的国家,宏观调控不能盲目照搬经验,需针对自己国家的国情和各种因素实施具有中国社会主义特色的调控道路.本文所选用的变量较多,所以各个变量与股市的关系也错综复杂,简单的模型难以较为明确的指出问题.本文的研究方法来源于多种计量和统计的模型,通过一定量的数据和结果来找出股票市场与宏观经济之间的影响机制,最终根据指出的问题,考虑比较全面的因素给予一定的相关意见,保证股市和经济的良好运行.
二、国内外研究的现状
1.国内研究的状况
正如前文所讲,中国是一个证券市场只有20年发展史的国家,正在处于不断改革完善逐渐成熟的阶段.金晓斌,袁国良,郑江淮,胡志乾（2000）使用帕加诺的内生增长理论模型,通过OLS计量检验,得出1993年1季度至1998年四季度期间,我国居民储蓄率与股票市场市场总值与GDP有显著的正向关系,得出结论我国股票市场化规模的扩大与居民储蓄的支持有很大关系,股票市场具备了转化居民储蓄为投资的功能.
综合来说,股市在长期时间维度内,对经济体的运行有一定的影响并反映了宏观经济的走向；但是,短期维度内,相关性较弱,有时甚至背离经济走势.这就是中国目前的股票市场与宏观经济的关系.
2.国外研究的状况
由于股票市场的概念就起源于西方国家,经过长期发展,主要发达国家的股票市场已经非常成熟,被经济学家看作是国民经济的晴雨表.西方经济学家研究股票市场与宏观经济的目的与中国略有不同,他们是希望了解两个变量的关系,为促进经济发展和股票市场发展提供决策依据.最早的关于股票市场和宏观经济研究的人是1969年的GoldSmithR.W.EuggneFama调查抽取1953年到1987年之间的月度数据,在分析论证季度数据与年度数据
对股票市场的收益率和以后产出的增速度率进行回归分析.得出两者之间存在非常明显的正相关.此后,Schwert（1989）在发展宏观经济水平中充分体现了股票的变动,反过来,宏观经济变量的波动也能被股市的波动所反映.
三、宏观经济与股票市场的关系
1．GDP与股票市场的关系
GDP是反应已过经济运行状况和经济增长的指标,经济规模最重要的变量.GDP稳定增长,股票市场一般不会出现剧烈的波动,并且会表现活跃.GDP不稳定,股票市场也表现波动的态势.GDP下降,表示国家经济不景气,大多数公司的运营状况也不是特别良好,则公司会减少投资,降低成本,融资的速度会降低,股票市场的供给曲线就会向左上缓慢移动.反之,当GDP增长时,经济前景良好,即促进了投资者的投资,又保证了企业的融资规模,加大投入,股票也就随之回升.
2．货币供应量与股票市场的关系
货币供应量是我国货币政策调控的相似度检测目标.它的变化预期效应影响了证券市场参与者对未来货币市场的预期.当货币供应量直线上升时,投资者对投资预期的资金数量也会随之增长,同时对股票也是一种的巨大推动,促使股票单价随之上升；反之,则减少投资,股票因为资金不足而导致下降.
3．CPI与股票市场的关系
物价的上升对生产有刺激作用.当物价上升,利润就增加,使得企业的股票名义股利增加.人们为了投资,减少存款,转向投资股票.当然,物价与政府支出是存在一定关系.如果过政府支出资金增加会令国内资金越来越充足.同时也促进了股票指数的增长.但如果国家支出增长率过大,则会导致通货膨胀,这样的后果是生产过剩,导致经济危机,最后导致股票下降.
4．汇率与股票市场的关系
股市的不断变化导致汇率的上下起伏,过去十几年中国经济一直保持一个高速且相对稳定的上升趋势,所以股市也呈现一种始终上升的状态,但是股票市场也没有彻底表现出经济高增长的趋势.所以不能简简单单的认为其是对经济高增长的一种充分体现.所以股票市场与宏观经济变量之间到底存在一种什么关系.有待我们去实证检验.
5．进出口总额与股票市场的关系
外贸在近年来成为我国经济的重要组成部分.进出口额的增加,势必会引起GDP的增长的变化.而GDP的变化必然影响了股票市场的变化.同时,进出口额的增加势必使得我国的外汇储备增加.因为外币在国内的不可流通的因素,必然要求增加等值人民币的供应量.所以,导致了货币供应量的上涨.导致了股票市场的相应变化.
6．工业增加值增长率与股票市场的关系
工业增加值对反映实体经济运行情况的反应也是十分具有代表性的.工业增加值的增长就说明实体经济运行的情况良好,产生的社会积累财富也会随之增加.一般来说,其他所有的条件都不改变的情况下,工业增加值的增或者减,都会影响到国内企业流的同方向变化,从而股票也会发生相同方向的变化.
四、宏观经济变量与股票市场的时间序列分析
1．变量的选取
我们选取HKCSI作为股市变量的指标,关于宏观变量,我们选取GDP代表经济增长指标,M2代表货币政策指标,可以作为观察和调控中长期金融市场的目标,IMEX、CPI代表通货膨胀的指标.CU代表汇率指标.还选用INDU反映降低中间消耗的经济效益.我们选取的这些指标,充分的考虑了理论关系、研究的相关经验和结论以及中国的实际情况,同时考虑了信息效率因素,选取的指标具有一定的公开性和公众性.
2．数据的来源
本文使用月度数据进行研究分析,根据以往的经验研究,月度数据比每日数据具有不敏感与稳定的特征.我们选取2005年1月到2012年12月之间的月度数据进行分析,其中,HKCSI是从大智慧软件提取月线收盘值整理得到的,GDP为季度数据平均至各月,CPI、CU、INDU、IMEX和M2为中国统计局网站和东方财富网上公布的月度数据.
3．数据的平稳性分析
运用回归方法来研究时间序列之间的关系时,要注意时间序列原序列是否平稳.平稳性的检验常用方法是单位根检验.我们选用ADF检验法.表1ADF检验结果
变量检验形式T统计量P值结论
CPI（C,T,2）-2.92220.1605非平稳
D(CPI)（0,0,1）-4.34510.0000平稳
CU（C,T,0）-0.94870.9453非平稳
D(CU)（C,T,0）-8.83780.0000平稳
INDU（C,0,0）-1,09320.5217非平稳
D(INDU)（C,T,0）-5.43270.0000平稳
LNGDP（C,T,9）-1.76490.5030非平稳
D(LNGDP)（0,0,8）-3.62590.0007平稳
LNIMEX（C,0,2）-1.23340.6572非平稳
D(LNIMEX)（0,0,1）-2.23670.2303非平稳
D2（LNIMEX）（C,0,0）-4.87520.0000平稳
LNM2（C,T,0）-2.01760.5841非平稳
D(LNM2)（C,0,0）-10.24090.0000平稳
LNHKCSI（C,T,0）-1.20230.9040非平稳
D(LNHKCSI)（0,0,0）-8.42750.0000平稳
说明：检验形式中的C表示常数项,T表示时间趋势,最后一项表示滞后的阶数；D表示一阶差分；D2表示二阶差分.
从上表的结果我们也已发现,在1％的显著性水平下,一阶差分后IMEX序列仍然非平稳,直到二阶差分后为平稳序列,是二阶单整.其他序列一阶差分后P值均小于0.05,差分后的序列都是平稳的,说明CPI、CU、LNM2、LNGDP和INDU为一阶单整序列.所以,我们要选择这五个同阶单整的变量进行协整检验,进行下一步的探索.
4．VAR模型的建立
VAR模型是组建在数据统计基础上的虚拟模型,其主要功能是处理总结多个相关经济指标的计算分析以及预测,所以近年来越来越多的经济工作者投入更多的精力到VAR模型中.
综合LogL、LR、FPE、AIC、SC和HQ等准则并考虑模型的精简性,本文VAR的最优滞后阶数确定为1.VAR模型中5个回归函数的可决系数R2分别为0.9630、0.9301、0.9230、0.9994和0.9313,说明回归函数的拟合程度已经很好；VAR模型的极大似然函数值分别为730.4502,AIC值为-14.74632,SC值为-13.93983.
5．协整检验
协整理论是检验各非平稳时间序列之间是否存在长期稳定关系的理论.我们研究多个变量之间的关系,所以采用Johansen协整检验,检验结果如下：
表二协整结果检验
协整向量个数特征值特征根迹检验值最大特征值检验
0个0.475950105.518769.81889
至多一个0.19920444.7789847.85613
由上表可知,在5％的置信水平上,VAR模型的检验都拒绝了协整方程个数为0的检测设,而接受了协整方程数为l的检测设,即说明LNSHRET、CU、CPI、LNGDP、LNM2和LNIMEX存在长期的均衡关系.
6．Granger因果检验
我们已经检验出各变量之间存在长期稳定的关系,但这种关系是否具有因果性还需要进一步验证.目前对于变量间的因果关系研究主要是格兰杰(Granger)因果检验.
表三格兰杰因果关系检验表
零检测设F统计量P值
CPIdoesnotGrangerCauseLNHKCSI7.770290.0065
LNHKCSIdoesnotGrangerCauseCPI7.016320.0095
LNGDPdoesnotGrangerCauseLNHKCSI0.730010.3951
CUdoesnotGrangerCauseLNHKCSI0.497540.4824
LNHKCSIdoesnotGrangerCauseCU8.199780.0052
LNHKCSIdoesnotGrangerCauseLNGDP0.440730.5084
LNM2doesnotGrangerCauseLNHKCSI0.273880.6020
LNHKCSIdoesnotGrangerCauseLNM28.7E-060.9976
INDUdoesnotGrangerCauseLNHKCSI7.328770.0081
LNHKCSIdoesnotGrangerCauseINDU7.130750.0090
检验结果表明：GDP和M2不是HKCSI变动的格兰杰原因；HKCSI变动不是GDP和M2的格兰杰原因；CPI和INDU是HKCSI变动的格兰杰原因；HKCSI变动是INDU、CU和CPI的格兰杰原因.
（七）脉冲响应
脉冲响应函数的分析方法是用来在一个内生变量对因为误差项而带来的冲击的反应的情况下,结果对内生变量的现在值和以后值所带来的影响程度.
脉冲影响函数能够比较直观的表现出变量之间的动态效应,横轴是追溯期数（X),纵轴是因变量对所有变量的不同影响程度(Y).
图一宏观经济变量对HKCSI的脉冲影响
HKCSI序列对来自INDU一直为正影响,但幅度并不是很大,最大为第三期大约为0.005,然后随着时间的推移,影响程度变小,到第十期时,几乎无影响,整体的影响是正的；HKCSI序列对CU的影响前六期一直增长,第六期最大为0.01,随后降低,总体的影响是正的；序列对来自M2的影响并不明显,稍有正的冲击,但影响极小；HKCSI序列对来自CPI在第1期没有反应,第2期反应开始变得显著,约为-0.01,之后到第十期影响逐步增强,第十期约为-0.05其整体影响是负的,且持续时间较长；HKCSI序列对来自GDP在第1期没有反应,第2期的反应约为0.001,第6期以后其影响变为负的,且其影响程度随着时间的推移变得越来越高,第十期达到-0.003.
五、结论与建议
1．结论分析
我们通过实证分析总结出下面的结论：
HKCSI与宏观经济因子的水平序列均为不平稳序列,其中HKCSI、CPI、CU、INDU、M2和GDP都是一阶单整序列,IMEX是二阶单整序列.
HKCSI与CPI、CU、GDP、INDU和M2之间存在协整关系,这意味着宏观经济变量与股票之间存在一定的影响,股票指数可在一定程度上反映中国经济发展的整体趋势及水平.
Granger检验的结果表明GDP和M2与HKCSI互不为格兰杰原因,而CPI和INDU与HKCSI互为格兰杰原因,并且HKCSI变动是CU的格兰杰原因.
在对脉冲响应函数的分析时,我们发现HKCSI月度收盘价的波动受GDP的影响较大,同时也受CPI和INDU的影响,其与GDP之间的联系较弱,所以它现在还不能充当我国经济发展的晴雨表.
2．建议
综合上文,我们可以看出我国的股市正在处于初始阶段,股票市场好似一根橡皮筋,一端是投资机构而另一端是广大散户.只有二者的同时存在而且置身于政府机构及时正确的调整下,才能使股市既有弹性,又不会崩断.所以对如何发展扩大我国股票市场的规模提出以下几条建议：
(1)构建不同层次的股票市场
如何发展不同层次也就是多层次的股票市场,应尽量集中各种领域中具有潜力同时又具有实力和良好素质的大型企业进入股票市场,结合中国特色主义理论发展属于我国自己的股票市场格局.使每个领域都有好的领导者来促进各层次的股票市场共同进步,逐渐趋向成熟.
(2)适度调整政府在股票市场的职能
无规矩不成方圆,政府在股票市场既可以作为一个执法者,也可以作为一个引路人.科学、有序地监督股票市场的发展,维持股票市场在不同时期不同阶段甚至在面临困难的时候都能够正常运作,预测金融危机并提前防范并及时化解危机中出现的问题.使广大散户和各领域的投资机构都以政府为首,共同处理市场上出现的问题和即将出现的问题.
(3)调整投资者机制,使投资者理性投资
从国外成熟的股票市场可以看出,在一个投资市场中,投资机构对于市场投资者的投资方向会有很大的影响.由于我国的投资机构在结构上存在缺陷.为了促进我国股票市场的健康发展和引导广大投资者甚至投资机构作出正确的投资方向.我国应该从股票市场的基础入手,调整投资机构.促使机构投资者为主的队伍的快速形成.加强投资机构的发展力度,利用科学的投资手段作出理性的投资策略.