本站原创新世界各大央行纷纷引进了非常规货币政策手段,这已成为全球金融危机的一大烙印.我们已经看到的有强化信贷支持、信贷宽松、量化宽松、干预货币和证券市场、提供外币流动性等,而这只是其中一小部分.
有些人认为这是另辟蹊径继续实行标准政策.当名义利率已无法进一步削减时,央行使用其他工具决定货币政策立场.它们已经走到了这条路的尽头,因此得鸟换炮了：它们扩张自己的资产负债表,注入流动性以影响收益率结构和回报率,从而刺激总需求.但当央行回到老路上来时——也就是说,当它们退出非标准措施时,首先收回非常规政策,然后才能提高利率.
我则有不同看法.检测设关键利率根据定期、全面的经济和货币状况评估,被设定在维持稳定的合适水平.在标准政策行为中,利率就可以或多或少的非常积极,接近于零或直接设定为零.
但是,不管名义利率如何,用这种方法设定的货币政策立场对经济的传导效率很低,特别是在危机严重的当口.在金融危机期间,市场功能受到了损害,且这种损害有时程度极深.非标准手段有助于厘清标准手段的传导路线.
根据这一逻辑,如果标准手段的传导路线被严重阻碍,非标准手段可以提供支持.而在政策退出方面,标准和非标准手段大体上可以独立决定.决策者没必要先收回非标准手段才考虑提高利率,或者将利率推到零区间再考虑非常规手段.标准手段取决于中期和长期稳定前景,而非标准手段取决于货币政策传导机制失效的程度.
第二种观点的特征是欧洲央行自金融危机以来所采取的所有货币政策方法.欧洲央行的第一个非标准手段——以固定利率提供无限量流动性供应并接受合适抵押品——于2007年8月实施,当时其主要再融资操作的最低拆借利率是4.25%,绝对称不上处于近零区间.非标准手段之所以需要,是为了确保货币政策立场能够更有效地传导到广义经济中,尽管这引起了某些金融市场的资源配置不当.
非常规手段如果没有认真的监督就可能产生意料之外的后果,为市场、商业银行和主权国家营造出不正常的金融环境.而这反过来会延迟所需要的金融监管改善、银行对资产负债表的修复、结构性经济改革和财政调整.因此,非标准手段必须满足五项条件.
首先,非标准手段必须尽量与市场失配程度和所欲修复的市场破坏程度相匹配,这主要是个判断问题.在大部分情况下,非常规手段必须小心设计,以避免对市场产生总体破坏.
其次,非标准手段必须辅之以强制性要求,让商业银行解决其中期资本重组和资产负债表修复问题.考虑到目前银行仍是欧洲央行“非标准”再融资的主要工具,这种强制性要求在欧洲尤其重要.
第三,非标准手段必须辅之以同样强制性的要求,在必要的时间和场合约束政府.当一国政府因主权债务信心缺失而要求非标准手段时,强制性要求应试图通过着重申明未来可能发生的更多重大困难的风险来避免非标准手段失效.
第四,必须敦促欧盟机构以及欧盟成员国通过密切监控个体成员国经济和预算政策来加强经济治理.
最后,由于发达国家央行所采取的所有非标准手段共同形成了全球经济货币和金融环境的重大结构性改变,适当加强全球治理的就变得非常必要.只要央行认为非标准手段仍有必要,它们就有理由对全球金融的必要改革、在G20框架下对全球失衡状况进行必要调整、对国际多边金融机构的决定性作用表示口头支持.
2011年12月,欧洲央行决定实施长期再融资操作（LTRO）——向商业银行提供三年期低成本融资——这一决定就符合这五大标准.特别是考虑到去年10月、11月和12月初,欧洲银行部门运转失灵日益严重,LTRO的期限定得尤为合理.此外,欧洲央行行长马里奥·德拉吉指出,重振银行资产负债表、调整个别国家的战略以及改善欧元区和欧盟整体的治理水平非常重要.
在以上所有领域,以及在全球层面上同样迫切需要改革的领域,我们都没有时间和空间自满了.
作者为国际清算银行董事、前欧洲央行行长、前法兰西银行行长